RIUNIONE FOMC
La decisione della Fed sarà influenzata più dalla tenuta dell’inflazione o dai recenti dati sull’occupazione e sui consumi (più deboli del previsto)?
20.03
PMI MONDIALE
I dati PMI della maggior parte dei paesi sviluppati aiuteranno a misurare l’effettiva tenuta dell’economia globale
21.03
CPI UE
Solo una lettura dell’inflazione significativamente più alta del previsto potrebbe mettere in dubbio il primo taglio dei tassi della BCE che avverrà a giugno
03.04
PAYROLLS USA
I salari dei settori non agricoli si sono dimostrati molto volatili negli ultimi tempi, con letture che divergono significativamente dal consenso e sostanziali revisioni successive
05.04
- I dati pubblicati la scorsa settimana hanno mostrato ancora una volta che l’inflazione statunitense si sta dimostrando più resiliente del previsto.
- Di conseguenza, la Federal Reserve potrebbe avvertire il mercato che il primo taglio dei tassi potrebbe essere ulteriormente ritardato e/o il numero di tagli previsti ridotto, presumibilmente attraverso una modifica del grafico «a punti» (Dot Plot).
- La Banca del Giappone ha deciso di porre fine all’era dei tassi di interesse negativi, anche a causa degli ingenti aumenti salariali che sono stati recentemente varati.
Nei commenti di mercato, questa settimana è stata spesso definita “la settimana delle banche centrali” a causa delle implicazioni potenzialmente di vasta portata per i mercati delle decisioni che verranno prese e dei messaggi trasmessi dalla Federal Reserve e, in misura minore, dalla Bank of Japan.
Se la riunione della BCE di due settimane fa, ormai lontana dallo specchietto retrovisore e considerata un non-evento, non presentava particolari incertezze, lo stesso non si può dire per le prossime riunioni. Dopo tutto, le condizioni in Europa erano tali da lasciare poco spazio alle sorprese: con l’economia dell’Eurozona in stagnazione e l’inflazione in calo (anche se più lentamente del previsto), era ampiamente previsto che la BCE avrebbe convalidato de-facto l’aspettativa di un primo taglio dei tassi a giugno. Al contrario, c’è molta più incertezza sulle decisioni della Fed.
Cominciamo dagli Stati Uniti. I dati sull’IPC pubblicati la scorsa settimana hanno confermato ancora una volta che l’inflazione negli Stati Uniti si sta dimostrando molto più resistente del previsto, in particolare nelle componenti core, quelle maggiormente monitorate dalla Fed.
Mentre il dato su base annua è in costante calo dalla fine del 2022, raggiungendo il 3,8% a febbraio, la variazione annualizzata su 3 mesi mostra una dinamica preoccupante. Dopo aver toccato il fondo nell’agosto dello scorso anno al 2,6%, ha iniziato a rimbalzare e ha raggiunto il 4,2%, un livello superiore al 3,8% dell’inflazione core su base annua.
Fonte: Bloomberg, elaborazione Azimut
Fonte: Bloomberg
Se esaminiamo la cosiddetta inflazione “supercore” o “core services ex-shelter”, notiamo che negli ultimi mesi è risalita al 4,5%, aumentando dell’1,2% cumulativamente solo nei primi due mesi dell’anno, dello 0,7% a gennaio e dello 0,5% a febbraio.
Tuttavia, mentre l’inflazione è rimasta indiscutibilmente al di sopra delle aspettative, i dati relativi ad altri settori dell’economia hanno iniziato a mostrare qualche timido segnale di debolezza. Le vendite al dettaglio si sono rivelate più basse del previsto e anche il dato del mese precedente è stato rivisto al ribasso. Il dato del gruppo di controllo delle vendite al dettaglio, quello più rappresentativo del paniere dei consumi utilizzato per il calcolo del PIL, è rimasto piatto a febbraio dopo il calo dello 0,3% di gennaio.
Osservando la serie temporale e non le variazioni mese su mese, è facile notare che le vendite al dettaglio sono rimaste sostanzialmente invariate da settembre, nonostante i dati sulle vendite al dettaglio siano calcolati in dollari nominali (non in dollari reali).
Per quanto riguarda l’occupazione, i dati sui salari non agricoli si sono dimostrati molto volatili e inaffidabili negli ultimi mesi, come dimostrano le pesanti revisioni mensili. Tuttavia, se consideriamo il numero totale di occupati, possiamo notare che il numero di lavoratori a tempo pieno è diminuito rispetto a un anno fa. Ciò è in linea con la variazione del tasso di disoccupazione, che è passato dal 3,4% al 3,9%. Nessuna delle due dinamiche appena citate è preoccupante, ma mostra solo che l’economia sta diventando meno calda. Del resto, il dato GDPNow calcolato dalla Fed di Atlanta indica che il PIL statunitense continua a crescere del 2%.
Alla luce di quanto detto, sarà interessante vedere come queste dinamiche influenzeranno la decisione della Fed. Tra le diverse opzioni, la più realistica e accolta dal mercato è che la Fed approfitti del periodico aggiornamento del «dot plot», previsto proprio per questa riunione, per alzare il tasso mediano previsto per la fine del 2024, comunicando implicitamente al mercato che quest’anno ci si deve aspettare solo due tagli. Se la Fed utilizzerà il dot plot per segnalare che, come ad esempio accennare alla possibilità di la politica monetaria rimarrà restrittiva più a lungo, è improbabile che Powell trasmetta ulteriori messaggi «da falco» durante la conference call successiva al FOMC un ulteriore ritardo del primo taglio. È probabile invece che sottolinei ancora una volta che la Fed dipenderà dai dati e avrà bisogno di ulteriori prove prima di muoversi.
Fonte: Bloomberg
Fonte: SocGen
Questo scenario è probabilmente il migliore per il mercato, mentre qualsiasi deviazione potrebbe avere conseguenze più o meno negative. Se l’orientamento è più falco di quello che il mercato ha già prezzato, i tassi d’interesse potrebbero continuare a salire, in particolare sulla parte breve della curva, e il mercato azionario potrebbe correggere a causa dell’aumento della concorrenza sui tassi d’interesse, ma anche perché una politica monetaria più rigida del necessario ridurrebbe le possibilità di raggiungere il tanto sperato atterraggio morbido.
Una sorpresa dovish, invece, potrebbe essere interpretata come se la Fed fosse a conoscenza di qualche problema non ancora noto al mercato. Considerando che negli ultimi due anni la Fed si è concentrata sulla lotta all’inflazione, un atteggiamento dovish sarebbe sospetto alla luce dei recenti dati sull’inflazione superiori alle attese.
In Giappone, è finita l’era dei tassi di interesse negativi: il 19 marzo u.s., con un limitato rialzo del costo del denaro che è salito da -0,1% a un range compreso tra zero e +0,1%, la BoJ ha avviato l’uscita dalla lunghissima fase di politiche monetarie ultra-espansive, spinta anche dagli aumenti salariali che si sono susseguiti negli ultimi mesi.
La Bank of Japan non alzava i tassi dal febbraio del 2007 e li aveva portati in territorio negativo nel 2016.
Ha fatto sapere che la politica monetaria resterà accomodante: non è quindi l’inizio di un ciclo di inasprimento del tipo visto negli Stati Uniti e in Europa.
La BoJ ha dunque cessato di essere l’ultima banca centrale al mondo a mantenere i tassi negativi, pur non intraprendendo una mossa importante. Pertanto, non si prevede un impatto significativo sui mercati finanziari.
Asset Allocation View
Equity
Developed Markets
Emerging Markets
Fixed Income
Developed Markets Sovereign
Developed Markets Corporate
Emerging Markets
Commodities
Currencies
Segue commento
under
neutral
over
Equity
Developed Markets
View mantenuta neutrale. Non ci sono cambiamenti rispetto all’ultima opinione riportata. Grazie alla sostanziale stabilità delle ultime settimane, la condizione di ipercomprato si sta gradualmente attenuando. Tuttavia, è preferibile una posizione neutrale in considerazione delle valutazioni che rimangono elevate e della crescente concorrenza dei rendimenti obbligazionari, che continuano a salire. La decisione della Fed determinerà probabilmente le prossime mosse dei mercati azionari. Un ulteriore ritardo nella tempistica del primo taglio potrebbe innervosire i mercati, mentre la rassicurazione che tre tagli sono ancora possibili potrebbe portare a una ripresa del trend rialzista.
US
Europe
Japan
Emerging Markets
View mantenuta in leggero sovrapeso. I dati macroeconomici in Cina hanno continuato a migliorare, provocando un rimbalzo del mercato azionario nazionale dai minimi di gennaio. I titoli cinesi continuano a essere scambiati a forte sconto rispetto ai Paesi sviluppati e agli altri mercati emergenti, per cui c’è ancora ampio spazio per il proseguimento del movimento, a meno di decisioni politiche sfavorevoli al mercato. Anche per gli altri mercati emergenti la view rimane positiva, in particolare per i Paesi esportatori di petrolio che potrebbero beneficiare del recente rimbalzo dei prezzi del petrolio.
Asia Ex-Japan
EEMEA
LATAM
Fixed Income
Developed Markets Sovereign
View mantenuta neutrale. La curva dei tassi d’interesse statunitensi ora sconta poco meno di tre tagli dei tassi da parte della Fed nel 2024, in linea con le proiezioni della Fed. Qualsiasi cambiamento nel grafico a punti o nella posizione della Fed alla riunione di mercoledì potrebbe far sì che i tassi di mercato si riadattino al nuovo scenario. Per quanto riguarda le curve europee, il mercato dà ormai per scontato che il primo taglio da parte della BCE avverrà a giugno, seguito da almeno altri due, se non tre, tagli nel 2024.
EU Core
EU Periphery
US Treasury
Japanese JGB
Developed Markets Corporate
View mantenuta in leggero sovrapeso. In attesa di una maggiore chiarezza sulla direzione dei tassi d’interesse dopo la riunione della Fed di mercoledì, continuiamo a privilegiare le obbligazioni societarie investment-grade, poiché gli spread continuano a essere piuttosto ristretti.
IG Europe
IG US
HY Europe
HY US
Emerging Markets
View mantenuta neutrale con una raccomandazione per le obbligazioni dei mercati emergenti, in attesa di maggiore chiarezza da parte della Federal Reserve.
Local Currency
Hard Currency IG
Hard Currency HY
Commodities
View portata a sovrapeso. L’upgrade è legato in particolare alle prospettive positive sui metalli preziosi, che potrebbero beneficiare dell’inizio del ciclo di tagli dei tassi (indipendentemente dalla data di inizio). Inoltre, continuano a fungere da copertura del portafoglio in caso di escalation delle tensioni geopolitiche. Il comitato rimane leggermente più cauto sulle altre materie prime, con una relativa preferenza per i metalli industriali.
Precious
Energy
Industrial
Agricultural
Currencies
Dollaro USA: view mantenuta neutrale. Il Comitato ha mantenuto una posizione neutrale sul dollaro USA, che viene valutato equamente in base al differenziale dei tassi d’interesse. Solo i ambiamenti nella posizione della Fed possono portare a deviazioni dai valori attuali.
Euro: allo stesso modo la view dell’euro è stata mantenuta neutrale. Da un lato, la relativa debolezza dell’economia europea e l’inizio di una serie di tagli dei tassi a partire da giugno sono già ampiamente scontati dal mercato, per cui ogni ulteriore ribasso sembra limitato. D’altra parte, non ci sono nemmeno catalizzatori evidenti per un rafforzamento.
Renminbi cinese: view mantenuta neutrale con un bias ribassista. I dati economici leggermente migliori del previsto delle ultime settimane non cambieranno probabilmente lo scenario per il renminbi.
Valute emergenti: view portata a neutrale. Continuiamo a essere relativamente più ottimisti sulle valute dell’America Latina.
Euro
USD
CNY
Other EM
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